Операторы мобильной связи: заглядывая в 2010 г.

Это должно положительно сказаться на объеме предоставляемых услуг мобильной и фиксированной связи; роста располагаемых доходов населения, которые, согласно нашим расчетам, в следующем году вырастут на 4.4% (проявится со второго квартала следующего года), что позитивно скажется на показателях голосового трафика и проникновения услуг мобильного и фиксированного доступа к сети Интернет; стабильности тарифов; роста среднегодового курса рубля по отношению к американской валюте на 14% в 2010 г. С нашей точки зрения, при прогнозируемом росте более чем на 20% рыночные оценки акций операторов мобильной связи, торгующихся с коэффициентами 2010П EV/EBITDA и P/E на уровне 4.8 и 10.1 соответственно, вряд ли можно назвать высокими в сравнении с прежними мультипликаторами при сопоставимых темпах роста. При безрисковой ставке применительно к России ниже 6% показатели WACC операторов мобильной связи находятся, по нашей оценке, на рекордно низких уровнях (около 10.5%). Низкие риски и относительно высокий показатель ROIC (в следующем году превысит 20%) указывают на привлекательность бумаг для покупки.

Основания для продажи. При нулевом росте российской экономики в следующем году (такой вариант развития событий мы считаем маловероятным, но допускаем, что возобновление роста может начаться на квартал или два позже) пострадают и располагаемые доходы, и курс национальной валюты. Если консолидация активов Связьинвеста будет проведена быстро (маловероятно, на наш взгляд) и новый игрок в отрасли решит увеличить рыночную долю за счет занижения тарифов, под угрозу может быть поставлена ценовая стабильность (по нашему мнению, для всех игроков будет лучше, если Связьинвест приобретет МегаФон).

Дифференцирующие факторы. (1) Улучшение экономики украинского рынка в результате консолидации — компания УРС может быть объединена с Киевстаром либо продана (существующему игроку). (2) Медленное или неэффективное развитие бизнеса ВымпелКома в Юго-Восточной Азии (далеко не впечатляющие результаты ВымпелКома на Украине говорят о том, что оператор может столкнуться с трудностями на новом для себя рынке с высоким уровнем конкуренции). (3) Медленная или неэффективная интеграция КОМСТАР-ОТС в бизнес МТС, что ограничит синергетический эффект и потенциал роста стоимости для акционеров МТС. (4) Значительные затраты, связанные с освоением МТС розничного сегмента — направление, вероятнее всего, останется убыточным, хотя убыток на уровне EBITDA не должен превысить USD100 млн в следующем году. Сначала ВымпелКом, а теперь и МТС осваивают розницу, и делают ставку на покупку операторов фиксированной связи, однако МТС необходимо построить магистральные линии и узлы связи, тогда как ВымпелКом унаследовал развитую инфраструктуру от компании Golden Telecom. Следовательно, в случае МТС риски, связанные с инвестициями и реструктуризацией, более высокие.

Существенный потенциал роста стоимости в долгосрочной перспективе. Хотя рост может стать очевидным только через несколько месяцев, акции операторов, по нашему мнению, обладают существенным потенциалам повышения стоимости, поскольку чистая прибыль в рублевом выражении в ближайшие два года будет увеличиваться, согласно нашим расчетам, на 11-15% в год. По акциям МТС мы повысили рекомендацию с уровня ДЕРЖАТЬ до ПОКУПКИ, а по бумагам ВымпелКома подтверждаем рекомендацию ПОКУПКА. Мы устанавливаем теоретические цены на конец 2010 г. на уровне USD80 за АДР МТС (с учетом покупки 51%-ной доли в капитале КОМСТАР-ОТС за денежные средства) и USD31 за АДР ВымпелКома (или USD28.5 за АДР новой компании VimpelCom Ltd, включающей 100% долей компании Киевстар, приобретаемых за акции). С учетом повышения оценок справедливой стоимости МТС и башкирских компаний ТЭКа мы повысили теоретическую цену по бумагам АФК Система с USD18 до USD32 за ГДР.

© СОТОВИК